开云(中国)Kaiyun·官方网站 - 登录入口11/6特朗普秘书在总统选举中告捷-开云(中国)Kaiyun·官方网站 - 登录入口

序文

已往两个月咱们抓续输出以下阛阓不雅点判断：

9/8《备战估值诞生行情——策略周聚焦》看多估值诞生行情；

9/24《估值诞生高看一线——924国新办新闻发布会点评》&9/26《增量政策高看一线——926政事局会议学习》接连请示政策乐不雅、阛阓飞腾空间掀开；

10/7《牛在途——策略周聚焦》请示快速飞腾后或将迎来贫瘠重重经由；

10/27《剩余流动性盛宴——策略周聚焦》请示剩余流动性低位逆转上即将使小盘成长占优抓续；

11/3《Risk on：花样造好汉——策略周聚焦》提议大选不笃定与国内东谈主大常财政决议共同落地后，有望带动阛阓风偏进一步晋升，Risk on时刻开启。

这是再通胀的牛市，是金融再通胀传导至什物再通胀的牛市。机构投资者眼中半杯水满，市盈率静态看A股略贵，上证综指15倍PE处近10年68%分位。个东谈主投资者眼中半杯水空，102万亿的股票总市值比较于149万亿的住户储蓄和309万亿的M2，差别处13、38%分位，机构主动经管5万亿VS个东谈主投资者26万亿，短期增量资金与抓股规模决定订价权，但这背后是剩余流动性充裕下，货币宽松对金融财富的价钱追赶，保管小盘、成长、高估值占优的建树建议。

阐发要点

1、动用双宽器具应付价钱下降风险令咱们9月对阛阓高看一线，再通胀牛市是金融再通胀向什物再通胀的传导，在此时期股市高波震憾但平坦大路。

2、特朗普胜选与国内东谈主大常10万亿财政决议落地开启Risk on时刻，来岁两会之前，瞻望政策随时仍有增量可能，险些莫得明确证伪的风险，风险偏好上行概率料将权贵大于下行，剩余流动性膨大的逻辑或进一步连接。

3、牛市空间测算：半杯水满与半杯水空

视角1：机构投资者PE-EPS模子必须看到功绩上行：中性5%；乐不雅27%。

视角2：住户逾额储蓄插足股市：中性9%；乐不雅21%。现时全A总市值/住户部门进款余额为68.5%，处于近十年12.6%分位。中性/乐不雅假定下差别可能有13.4万亿/30.6万亿增量资金流入股市。

视角3：宽货币M2上行股东价钱效应：中性3%；乐不雅8%。现时全A总市值/M2为32.9%，处于近十年37.8%分位。把柄彭博预测25年M2可达到331.8万亿，把柄11/8 A股总市值102万亿，对应两者比值达到30.7%，则在中性/乐不雅假定下A股总市值差别存在3.4%/7.5%的上行空间。

视角4：央行回购贷器具抹平套利空间：13%。规定11/8上证指数股息率2.55%，则上证指数仍存在13.1%的上行空间。

4、建树不雅点：

①立场判断：板块科创&北证更优；小市值更优-2000&微盘；成长&高估值更优；高通顺盘更优。

②短期前锋：农业/电子/盘算推算机/医药+并购五虎将（财富注入、壳、产业链、双创、化债国企）。

③中期捡烟蒂：成长里的低廉货-关注电板/耗尽电子/化学/医药。

④底仓红利：收缩至大金融/口岸/出书/家电/石化。

阐发正文

一、这是再通胀的牛市

动用双宽器具对应付价钱下降风险令咱们9月对阛阓高看一线。早在9/8《备战估值诞生行情——策略周聚焦》中咱们就提到由于阛阓上出现了大批低廉筹码，年内估值诞生行情可期；9/22《增量政策的时点与节律——策略周聚焦》中提到政策因子权重加大并分析了政策旅途的三种假定推演；924国新办新闻发布后当日点评估值诞生高看一线，926政事局会议学习当日点评增量政策高看一线。咱们以为债务送还和可能的价钱下降风险酿成的负响应螺旋是已往一两年中经济和股市下行的中枢原因，而现时真金白银的财政、货币双宽恰是在“用正确的方式作念正确的事”。一方面，通过货币宽松指导口头利率下行以促进价钱回升酿成通胀预期；另一方面通过财政宽松以化解场地政府债务问题，在产生新的债务需求以粗心债务送还僵局的同期，指导货币流向实体以实现经济的再通胀。此外，央行新创设的两项结构性货币器具是真金白银的流动性利好，能够在底部酿成大批入市的资金，故此咱们以为估值诞生行情可能会愈加乐不雅。

再通胀牛市是金融再通胀向什物再通胀的传导，在此时期股市高波震憾但平坦大路。双宽政策践诺以后，再通胀将当先在对利率更为明锐的金融财富中实现，随后再传导至什物质产。在此经由中由于基本面改善存在时滞，金融财富价钱波动时常会尽头大，投资者应作念好阛阓贫瘠重重的准备且以更友好的心态对待金融财富。咱们在10/9《踏上牛途比抵达峰顶更病笃——阛阓退换点评》中提议阛阓有望从反弹迈向回转，阛阓或迎来贫瘠重重但并不悲不雅。10/12财政部发布会后咱们进一步明确了9月的判断，即动用双宽政策来应付价钱下降风险，梓乡们在10/13《高波震憾，平坦大路——策略周聚焦》中明确示意再通胀牛市一经运行，政策层面明确乐不雅。天然阛阓可能会出现短期的震憾回调，然则阛阓一经不沉重收货效应，应该坐窝转动以往的熊市想维，“后视镜中看不到车头”。

同期，咱们也看到本轮行情中散户极大的入市宥恕，如《欢叫：牛市中的自媒体——投资者结构系列2》所述，自媒体中对于“A股”的参议广度和热度均前所未见，基本酿成了长幼遮掩地域包容的全民热议话题。在10/27《剩余流动性盛宴——策略周聚焦》中，咱们以为剩余流动性是短期决定阛阓立场尽头病笃的因素之一，且畴昔3-6个月剩余流动性大约率拐点进取。货币先行和基本面的时滞或将带来短期剩余流动性的膨大，由于央行创设的流动性器具仅针对股市、对债市流动性的适度、利率下行导致应允收益下降等因素，股市大约率将成为相连这部分资金的主要平台，促进阛阓进一步飞腾。

特朗普胜选与国内东谈主大常10万亿财政决议落地开启Risk on时刻。国外方面，正如咱们11/3《Risk on：花样造好汉——策略周聚焦》中所述，大选属于不笃定性，而非风险，难以把柄其订价或者往来。11/6特朗普秘书在总统选举中告捷，大选不笃定的落地或将开启Risk on时刻，上周阛阓阐述与16、20年好意思国大选落地后，风险财富开启阶段上行趋势而矜重财富则靠近回调较为相似，如罗素2000飞腾8.1%、比特币飞腾12.7%，而黄金则着落2.0%。在特朗普新政落地之前，其对华关税政策有如“‌达摩克利斯之剑”一般悬于国内基本面复苏的头顶，使得投资者不敢过度押注畴昔一年内经济基本面能够抓续灵验上行，时期或遇到更多周折。在此经由中EPS订价依旧疲软之下，阛阓或更多阐述为剩余流动性膨大对于估值的冲击。国内方面，11/8东谈主大常秘书10万亿财政决议的落地基本合适阛阓预期，财政部长蓝佛安示意场地隐性债务总数将从14.3万亿元大幅下降至2.3万亿元，场地化债压力的大幅下降。把柄华创宏不雅团队《好饭不怕晚，空间在路上——东谈主大常委会新闻发布会点评》，对本钱阛阓而言，来岁两会之前，瞻望政策随时仍有增量可能，险些莫得明确证伪的风险，风险偏好上行概率料将权贵大于下行，是独特的、笃定性较高的活跃窗口，剩余流动性膨大的逻辑或进一步连接。

二、牛市空间测算：半杯水满与半杯水空

再通胀牛市，从资金面意会则是从存量博弈转为增量资金入市。不同于上一轮牛市中增量资金借助主动经管公募基金膨大插足股市，酿成一二线城市向三四线城市的延迟。本轮增量资金入市更类似于“农村包围城市”的方式：借助自媒体平台个性化推选算法快速直达三四线城市，从而酿成长幼遮掩的全民共振，住户部门的逾额储蓄更多借助于ETF与个股加快进场（详见10/27《欢叫：牛市中的自媒体——投资者结构系列2》与10/31《股票被谁买走了——A股投资者结构概览》）。

当下而言，对于两类群体对于牛市空间的测算或存在较大互异。站在主动经管规模揣摸5万亿的机构投资者视角（主动经管公募3万亿、保障机构2.1万亿），基于市盈率（PE）模子静态来看股票是贵的；然则站在领有26万亿抓仓规模的个东谈主投资者视角，股票相较于住户逾额储蓄（148.8万亿）以及M2（309.5万亿）是相对低廉的。因此，咱们从以下4个视角来测算牛市全体仍存在的上行空间，仅为不雅测此类资金变化提供视角，并不代表对全体牛市的看法。

视角1：机构投资者PE-EPS模子必须看到功绩上行：中性5%；乐不雅27%

从机构投资者静态市盈率模子来看，现时股票一经偏贵。本轮行情以来股票价钱上升而基本面莫得剖析好转，P上升的同期EPS仍处于低位导致基于静态视角的PE_TTM不停上升至历史高位（规定11/8，上证指数PE_TTM达到14.9，处于近十年67.7%分位），导致现时可遴选股票较少。天然畴昔跟着基本面好转预期的增强使EPS有望上行，然则从静态转向动态的经由仍需恭候时候考证，使机构投资者当今仍处于较为被迫的局势，本轮行情以来公募基金权贵跑输阛阓。9/18-11/8主动偏股公募收益率中位数为23.9%，中证800涨幅33.4%，公募跑输9.5pct；万得全A涨幅38.5%，公募跑输14.5pct。

2025年万得全A收益空间测算：-13%至27%。对于机构投资者而言，估值空间掀开的前提是出现更强的功绩增长预期，即在双宽政策之下酿成更强的价钱抬升效应，智力使阛阓出现剖析的好转。咱们对畴昔估值以及盈利增速差别作念悲不雅、中性以及乐不雅假定以酿成测算矩阵：估值方面，咱们以现时PB/ROE值动作中性假定（处已往十年57.5%分位），高下浮动30%分位差别作悲不雅与乐不雅假定。盈利方面，以2025年推行GDP增速预测值（约5%）动作盈利增速的中性假定，高下浮动10%差别作悲不雅与乐不雅假定。当两者均处于中性假定下，现时PE为19.5倍，联结全A盈利增速5.0%，万得全A指数25年收益空间或达5.0%；在两者均处于乐不雅假定下（即基于双宽器具下，功绩基本面回升与估值空间掀开同期出现），PE较现时抬升11.7%至21.7倍，对应乐不雅假定下的全A盈利增速15.2%，万得全A指数25年收益空间可达26.9%。

视角2：住户逾额储蓄插足股市：中性9%；乐不雅21%

将全A总市值与住户部门进款余额作比较，现时股票尽头低廉。价钱下降风险的加重会导致住户部门风险偏好镌汰，更多抓有现款而非金融财富（房地产及股票等）。全A总市值/住户部门进款余额从疫情前2019年底的80.8%（总市值65.7万亿：进款余额81.3万亿）下降至11/8的68.5%（102.0万亿：148.8万亿），且现时处于近十年12.6%分位，意味着住户仍有较大的空间参与到股票阛阓中。同期，本轮行情以来股市大涨，叠加降息周期内进款、应允居品收益率精深下降；价钱下降环境下价钱上升预期磨叽禁绝住户大额耗尽等因素，住户抓有现款意愿进一步磨叽，进而参与才金融财富的投资中。把柄上交所近期发布的数据，10月A股个东谈主投资者新开户数目权贵增长至684万户，仅次于15/4的719万户和15/6的711万户，体现出本轮行情以来住户极高的入市宥恕。中性假定下，全A总市值/住户部门进款余额总结滚动5年均值（77.5%），A股总市值存在9.0%的上行空间，住户逾额储蓄可能有13.4万亿增量资金流入股市；乐不雅假定下，全A总市值/住户部门进款余额总结滚动5年均值+1倍圭臬差（89.1%），A股总市值存在20.5%的上行空间，住户逾额储蓄可能有30.6万亿增量资金流入股市。

视角3：宽货币M2上行股东价钱效应：中性3%；乐不雅8%

将全A总市值与M2作比较，现时股票仍较为低廉。正如前文所述，双宽政策激勉金融财富再通胀到什物质产再通胀的经由，在货币宽松的服从传导至什物质产之前，由于供不应求导致货币在追赶较少财富的经由中酿成价钱的抬升。规定2024年9月，M2达到309.5万亿，同比增速从23年头高点的12.6%抓续下降于今的6.8%；全A总市值/M2从21年底高点的41.5%（98.8万亿：238.3万亿）下降至11/8的32.9%（102.0万亿：309.5万亿），处于近十年37.8%分位。如咱们此前阐发《剩余流动性盛宴——策略周聚焦》所述，现时货币政策已当先发力且畴昔一年内有望看到货币宽松的抓续发力，降息幅度或在50-100bp，由此带来M2的快速回升。基于政策对货币供应量和实体经济需求两头计划，货币宽松短期内抬升货币供应、财政跟进和基本面改善存在时滞，由此带来短期3-6个月内剩余流动性的充裕或将进一步助推股市飞腾，由此看现时股票仍较为低廉。把柄彭博预测25年中国M2增速约为7.2%，瞻望25年M2能够达到331.8万亿，则把柄11/8 A股总市值102万亿，对应两者比值达到30.7%。在中性假定下，全A总市值/M2总结滚动5年均值（34.2%），则总市值存在3.4%的上行空间；乐不雅假定下，全A总市值/M2总结滚动5年均值+1倍圭臬差（38.2%），则总市值存在7.5%的上行空间。

视角4：央行回购贷器具抹平套利空间：13%

咱们以为本次股市飞腾的一个病笃原因为央行针对股市新创设的2.4万亿结构性货币器具，其中三期9000亿的增抓专项再贷款利率（2.25%）与现时股息率之间的利差或也能为阛阓提供潜在的上行空间。需要可贵的是，在抹平利差的经由中通常需要承担股价波动带来的风险，咱们仅对该项器具可能带来的阛阓上行区间作念表面上的测算。

①按股票回购增抓再贷款政策清晰前9/23时点来看：上证指数股息率3.09%，若上市公司回购增抓直至全皆抹平与2.25%贷款利率的利差，则分成不变的情况下，上证指数存在37.3%的上行空间。②按政策追究落地前一日10/17时点来看：上证指数股息率2.72%，上证指数存在20.9%的上行空间；③规定11/8上证指数股息率2.55%，则上证指数仍存在13.1%的上行空间。

三、剩余流动性盛宴，小盘成长占优

股市长久是称重机，短期是剩余流动性盛宴的投票器。正如前文所述，咱们以为畴昔3-6个月，剩余流动性从低位逆转上行是大约率事件，股市很可能成为本轮相连流动性的主战场（计划到央行新创器具）。在来岁4月年报季前，货币宽松带来的剩余流动性充裕对财富价钱产生极大影响，梓乡们以为短期内以下四个因子或将更抓续受益：小市值、高通顺盘占比、高估值、高功绩增速。板块上看建议关注科创50、北证50；大小盘上建议关注国证2000、微盘股指数；成长价值上建议关注国证成长、申万高市盈率指数，行业上建议关注农业/电子/盘算推算机/医药等。

①小市值：流动性充裕，小盘股较大盘股在资金股东下进取弹性更强，疏导资金体量在小盘股中更易酿成价钱幻觉，股东股价抓续上升。

②高通顺盘占比：政策的转向带来风险偏好抓续晋升，在成交放量、换手晋升布景下，通顺盘占比更大的主张更容易开释价钱弹性。

③高估值：口头利率的下降促进贴现率的镌汰，从DDM模子来看分母端贴现率的镌汰将带来价钱的飞腾，促进估值容忍空间进一步掀开。从PEG视角（PE_TTM/25E净利润增速）来看，现时部分高估值板块的PEG仍处于较低区间：申万高市盈率指数为2.7；科创50为1.9；北证50为1.3；国证2000为1.8；国证成长为1.2，跟着估值容忍度的晋升畴昔仍具备较大的上行空间。

④高功绩增速：政策抓续加码下经济发展预期不停增强，口头GDP的增长或带来更强的功绩上行空间。短期基本面难拆伙，阛阓着眼远期更强的成漫空间，高成长性主张在剩余流动性膨大区间阐述更占优。

立场判断：板块科创&北证更优；小市值更优-2000&微盘；成长&高估值更优；高通顺盘更优。如咱们此前阐发《剩余流动性盛宴——策略周聚焦》所述，复盘历史上5轮剩余流动性抬升区间，短期剩余流动性的快速上诓骗畴昔2-4个季度内小盘成长立场通常占优。畴昔6个月阛阓将插足功绩空窗期，剩余流动性膨大或将成为阛阓病笃影响因素，故当下咱们通常以为，短期内以下四个因子或将更受益：小市值、高通顺盘占比、高估值、高功绩增速。从板块上看，建议关注北证50：市值小，因素股市值中位数仅39.9亿，且通顺盘占比达到37.4%，成长方面PE估值59.6倍，24E净利润增速6.1%，25E 45.8%。从大小盘指数来看，小市值+高通顺盘占比弹性更大，建议关注国证2000、微盘股指数。从成长价值立场来看，高估值+高功绩增长的成长属性占优，建议关注申万高市盈率指数。

短期：农业/电子/盘算推算机/医药+并购五虎将（财富注入、壳、产业链、双创、化债国企）。从行业视角筛选，差别取申万二级行业指数中，因素股市值中位数最小的50%、解放通顺市值占比最高的50%，估值PE-TTM最高的50%，25E净利润增速均取最高的50%二级行业，然后肖似考取，考取同期高亢上述条件的小市值、高通顺占比、高成长的二级行业，主要齐集在农林牧渔（汲引业、动物保健）、电子（光学光电子）、盘算推算机（盘算推算机斥地）、医药（化学制药、医疗干事）、传媒（告白）、煤炭（焦炭）、社会干事（阐发）。此外，从行业来看军工板块也值得极端爱重，其合妥当前地缘政事博弈以及国外不笃定性落地布景，且近期受繁密事件催化。主题看法来看，近期并购重组病笃性权贵，不但能够剖析惩处IPO“堰塞湖”的问题，还能促进上市公司提质增效。11/8上交所副总司理王泊在国际投资者大会示意：加大科创规模并购重组搭救力度，搭救上市公司用好用足并购重组器具，畴昔并购重组或将进一步提速。咱们从财富注入、壳、产业链、双创、化债国企五大视角筛选潜在受益主张，并对组合作念出阐述回测（详见《并购重组五虎将：财富注入、壳、产业链、双创、化债国企》）。

中期捡烟蒂：成长里的低廉货-关注电板/耗尽电子/化工/医药。咱们连接9/4《守着低估值&龙头能迎来春天吗？》中的不雅点，从行业、估值、功绩安适性、功绩增长预期四个角度筛选二级行业：1）成长性的科技&制造业：行业属性筛选成长性行业，对应畴昔的增漫空间更大，包括TMT、机械、电力斥地、汽车、基础化工、有色金属、军工、医药等；2）低估值：规定2024/11/8，行业PE-TTM所处已往十年由低到高分位数低于50%，行业PB-LF所处已往十年由低到高分位数低于50%；3）功绩增长：聚焦25年增长预期。把柄wind一致预期，25年净利润预测增速10%以上，25年预测ROE在8%以上。把柄以上筛选圭臬，咱们建议快速反弹后，估值仍有诞生空间、功绩安适性强、畴昔仍有较高增速的成长型行业，主要齐集在电新（电板）、电子（元件、耗尽电子）、机械（通用&自动化斥地）、化工（化学原料、农化成品、非金属材料）、汽车（汽车零部件、摩托车）、医药（生物成品、医疗器械、医疗干事）、有色（小金属、动力金属）。

底仓红利：收缩至大金融/口岸/出书/家电/石化。在反弹分化后，咱们以为当下需以更严苛的视角凝视解放现款流财富，仍具备现款驾驭才略的行业将更应取得估值溢价。重心红利行业中现款流安适性来看，关注口岸/出书/家电/石化。大金融一方面由于央行需考量借债东谈主及典质品天禀，而当今保障券商抓有职权财富齐集在大金融板块，其动作底仓品种受益于典质品招供保障；另一方面也具备功绩弹性，包括银行在价钱低位环境下动作债权东谈主占优，以及非银在阛阓成交回暖趋势中受益。

本文作家：姚佩S0360522120004，著作开头：姚佩策略探索开云(中国)Kaiyun·官方网站 - 登录入口，原文标题：《【华创策略姚佩】涨幅可能不啻于此——策略周聚焦》

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